特里·史密斯（Terry Smith）承认被动投资破坏了他的策略

（原标题：Terry Smith Admits Passive Investing Has Broken His Strategy）

📉 核心观点：主动管理的困境与被动投资的崛起

Terry Smith 及其管理的 Fundsmith 基金近期表现不佳，甚至跑输现金和指数基金。Smith 将原因归咎于“被动投资破坏了市场机制”，导致价格由动量而非基本面驱动。然而，视频分析指出这一解释存在逻辑矛盾：如果市场真的不再看重基本面，Smith 为何基于基本面理由卖出持仓？更深层的原因在于主动管理的数学劣势——高昂的费用和难以持续的技能优势。数据表明，过去的高业绩并不能预测未来表现，大多数主动基金长期来看无法战胜低成本指数基金。

📊 关键事实与论据

1. Fundsmith 的业绩下滑

• 历史辉煌：2010年至2025年间，Fundsmith 在其所属行业的155只基金中排名第三，回报率高出平均基金约322个百分点。长期来看，其年化回报率比指数高出约1.7%。
• 近期低迷：
• 2025年，Fundsmith 仅获得0.8%的回报，而 MSCI 世界指数基金约为12.8%，现金（银行存款或货币市场基金）约为4.2%。
• 2026年上半年，该基金下跌近3%，而世界指数上涨约11%。
• 截至2026年中期的12个月内，Fundsmith 实际亏损，而竞争对手平均回报约19%。
• 长期对比：过去五年，投入 Fundsmith 的100英镑现值约108英镑，而同样的资金存入现金账户则价值约119英镑。虽然在其15年的存续期内仍略高于全球股票追踪器（年化高0.7%），但近十年买入的投资者已落后于低成本指数基金。
• 风格对比：即使与购买同类高质量公司的被动型“质量追踪器”相比，过去五年该追踪器回报约67%，普通世界追踪器约78%，而 Fundsmith 仅约8%。

2. Terry Smith 的解释及其矛盾

• 市场机制改变论：Smith 认为被动投资资金涌入导致大市值股票被机械性推高，形成“动量机器”。他引用数据称，1990年代主动管理者占交易量的80%，如今降至10%；当前动量水平处于30年高位。
• 逻辑矛盾：Smith 声称价格由动量决定而非基本面，但他卖出诺和诺德（Novo Nordisk）、耐克、LVMH等股票的理由却是“缺乏基本动量”、“管理不善”和“估值过高”。这种基于基本面的决策与其对市场机制的描述不一致。
• 策略转变：Smith 曾奉行“买入好公司，不支付过高价格，然后什么都不做”的策略。但在2026年上半年，他换手了超过50%（约52%）的持仓，并表示不再轻易在优质公司出现波动时买入，这实际上是在追逐动量，与其原有纪律相悖。

3. 主动管理的数学劣势与数据证据

• 费用差距：Fundsmith T类份额年费约为1.04%，而最便宜的全球追踪器仅为0.05%。研究表明，每增加1%的费用，年化回报减少约1.5%。
• 事前与事后回报：诺贝尔奖得主 William Sharpe 指出，扣除费用前，主动与被动的平均回报相同；扣除费用后，主动管理必然落后。
• 业绩持续性低：S&P 的持久记分卡显示，过去五年表现最好的欧洲全球股票基金中，仅16%在随后五年保持在前50%；英国股票基金仅为31%。没有任何类别超过50%（即抛硬币的概率）。
• 长期胜率极低：约25%的英国全球股票基金在一年的时间内跑赢指数，但十年后仅剩3%。过去十年，仅约21%的主动基金战胜被动对手。去年，79%的美国主动基金落后于标普500；在英国，89%的大中型股基金和97%的小盘股基金落后。

💡 结论与建议

1. 核心启示

• 过去业绩不等于未来表现：挑选一只曾经表现优异的基金，并不等同于挑选出一只未来会表现优异的基金。Terry Smith 的案例证明了即使是顶尖的选股者，也难以长期战胜低成本指数基金。
• 被动投资是理性默认选择：对于大多数人而言，低成本的全球指数追踪器是更明智的选择。即使像 Mike Green 这样承认被动投资挤压主动管理空间的基金经理，也建议投资者进行被动投资。

2. 若坚持选择主动基金，需遵循的检查清单

• 费用比较：与低成本追踪器相比，费用是否合理？这设定了每年的业绩门槛。
• 风格匹配对比：该基金是否在合理的持有期内，战胜了具有相同投资策略的低成本追踪器？
• 主动份额（Active Share）：确认是真正的主动管理还是“指数模仿者”（Closet Indexer）。Fundsmith 的主动份额为88%，属于高确信度选股。
• 策略一致性：经理是否在业绩不佳后悄悄改变了投资策略？
• 理念认同：是否直接阅读或聆听了经理的观点，并真正相信其哲学？这需要足够的信念以度过不可避免的低迷期。

总之，Terry Smith 的故事并非关于他个人的失败，而是揭示了预测赢家基金的难度以及低成本指数基金作为主要配置工具的合理性。