表兄弟创立的全球最大私募，又要吞下中国公司

2025年5月，KKR联合创始人、两位联席执行主席的亨利.克拉维斯与乔治.罗伯茨，在加州比佛利山举行的第28届米尔肯研究所全球会议上发言。两人外貌神似，因为他们是表兄弟。图片来源：视觉中国

“他们虽然聪明、深谙人性，若没有这些大势，其成就将失色得多。”

长安街延长线与东三环的交汇处，便是首都的CBD。

作为这片区域的标志性存在，曾登顶“北京第一高”的国贸三期大厦，用玻璃幕墙勾勒出利落轮廓，成为这座城市天际线中极具辨识度的符号。

在这座现代风格的建筑里，有一家华尔街资本大鳄的北京办公室，却在努力展现出完全不同的风格。

沉稳厚重深褐色新古典主义实木大门，闪耀金色把手与门楣上罗马体“KOHLBERG KRAVISROBERTS”金字呼应。大理石、波斯地毯、硬木护墙板、人字拼木地板、真皮软包扶手椅，这种让人回到了上个世纪的华尔街的感觉，其实是地球上最精明一帮人刻意打造的气氛——

既是在叙述自己“老钱”的身份，也是在降低来访者信任的成本。毕竟，金融业本质是一个为风险定价的行业。

但如果真正回到大洋彼岸的华尔街，这家一般用缩写“KKR”相称的公司，却有另一个更为广为人知的名号：barbarians。这个单词最初指的是古罗马时期举止粗野、文明尚未开化的外族入侵部落，一般翻译为“野蛮人”。

如今，这位华尔街的“野蛮人”、全球最大的私募股权（PE）公司（据PEI2025年排名）又一次站在一家中国企业的门口。这次，这家一直希望展现体面形象的“老钱”，却瞄准了一个并不是那么“高大上”的公司——大窑。

没错，就是那个常常出现在烧烤摊和火锅店里的啤酒瓶装的汽水，标签上面印着代言人吴京努力微笑的照片。

相关媒体援引多位知情人士消息称，KKR已经接近完成对大窑的控股收购，或将获得85%股份。而就在今年年初，资本市场上关于大窑的消息，还是这家发源于呼和浩特的公司准备在下半年在香港IPO，拟募资5亿美元。

显然，目前的局面是：大股东似乎不愿等到IPO后才慢慢退出，而是想尽快变现离场。华尔街资本大鳄则看上了大窑这种“类可口可乐”的商业模式，给出了让大股东满意的报价。当然，吞下资产自然是为了谋求更大的回报。

双方各有所图，各取所需，利益的逻辑才是商业世界的日常。

仍手握千亿美元弹药

截至2025年一季度最新数据，KKR资产管理规模6640亿美元（4.8万亿人民币）。同期可用于投资的“闲置”资金（drypowder）亦高达1160亿美元。

其中，信用业务占比最高，规模2540亿美元。所谓信用业务，核心是对各类债务工具的投资，包括债券、贷款、证券化债务及其他形式的借贷产品。因为收益与风险依托资金需求方的信用，因此得名。

正是因为有这样的规模，所以在今年上半年美国市场出现动荡后，KKR联席CEO斯科特·纳托尔才可以说：“如果企业在股市动荡期间转向债务融资，KKR仍将因其信贷部门而获益。”

失之东隅，收之桑榆。

不过，KKR发轫于杠杆并购，真正构成其根基的仍是股权投资——或称私募股权业务。作为全球顶尖私募股权机构，其该板块资产管理规模达到了2090亿美元。

值得注意的是，尽管单从规模而论，KKR私募股权业务低于信用业务，但管理类似量级的两类资产，难度与价值逻辑却截然不同——私募股权业务需深度介入被投企业，赚取的是企业成长与价值重估带来的“超额收益”，且周期往往长达数年乃至十余年。

因此，相较于基于更频繁交易的信用业务，私募股权业务对团队的产业洞察力、资源整合能力要求要高得多。

此外，目前KKR还涉足保险、基础设施、房地产等业务，后两者的资产管理规模也达到了830亿美元和810亿美元。

例如2023年中由KKR“亚洲房地产伙伴基金”主导出资的东京凯越酒店收购。该酒店为拥有746间客房的豪华物业，坐落于东京市政厅与新宿中央公园旁，始建于1980年，是日本泡沫经济时期的地标性建筑。

现金流才能让资本安心

KKR对中国的布局也开始得很早。2007年，KKR投资顾问（北京）有限公司成立，由设在香港的KKR亚洲有限公司100%持股。

到了2008年，KKR就创了一个新纪录：向现代牧业注资1.5亿美元，这是当时中国农业领域的单笔投资之最。此后，随着其在泛消费领域的布局不断扩大，这种偏好也逐渐鲜明。

在家电行业，2014年KKR参与青岛海尔定增，投入约34亿元，刷新了当时A股单笔投资纪录——至2018年解禁时，这笔投资浮盈已超80亿元。



目前KKR尚未完全退出的主要在华投资项目。图片来源：作者制图

顶着“华尔街野蛮人”的名号，在充满“老钱”风的办公室里，KKR做出的决策却透着烟火气——其押注的赛道，似乎更加关注中国人口红利催生的“家长里短”式泛消费市场：从宠物食品、食用菌种植、儿童教育，到家装灯具、连锁药店、汽车服务……

如此看来，如今KKR将目光投向下沉市场的“酒替”品牌大窑，也就不足为奇了。毕竟真金白银的现金流，才能让资本安心。

美资PE在中国的第一张牌照

KKR拿下中国牌照的时间并不长。

2021年4月，海南正式启动QDLP试点——这一机制允许境外投资机构在境内募集资金，投向境外非公开交易的股权、债券等资产。

同年6月，海南地方金融监管局主动赴上海宣介QDLP试点政策；8月，KKR便入选海南首批QDLP境外投资试点名单。短短三个月后，11月，由香港KKR资本市场亚洲有限公司100%持股的开德（KKR）私募基金管理（海南）有限公司正式成立。

次年的2022年4月，开德私募（海南）完成中基协备案，这不仅是KKR在中国大陆拿下的首张私募牌照，更是美国私募股权机构在华获得的首张同类牌照。

更为关键的一张牌照是在上海拿到的。

2023年10月11日，上海市地方金融监管局局长会见KKR亚太区执行主席路明时明确表示：“热烈欢迎 KKR集团在沪设立人民币平台，参与国内市场投资和申请上海QFLP试点业务。”

QFLP机制允许境外投资者将境外资本兑换为人民币，直接投向境内非公开交易企业股权——这与此前外资常用的VIE架构（通过投资海外主体间接持股）相比，在灵活性与投资范围上均实现了突破。

落地效率同样亮眼：8天后的10月19日，开德私募基金管理（上海）有限公司注册成立；次日，开德高普（上海）企业管理有限公司紧随其后成立，两家公司均由KKR资本市场亚洲有限公司100%控股。

2024年3月8日，开德私募（上海）完成中基协登记，拿下KKR在华的第二张私募牌照。

2024年10月到2025年5月，开德高普（上海）持续出资设立了开德尚璞、开德时璞、开德云驰等10家“开德系”有限合伙企业——入华近20年后，KKR终于全面铺开了战线。

如此看来，蓄力已久的 KKR 此次落子大窑，更具标志性意义。

逼走CEO的“野蛮人”

在中国市场，最为人熟知的“野蛮人”案例，便是险资宝能在公开市场举牌万科的这次恶意收购（hostiletakeover）。面对王石“不欢迎”的明确表态，宝能仍试图拿下万科控制权，最终未能成功。这就是“宝万之争”。

给“野蛮人”带来这层含义的，正是KKR。

1987年美国黑色星期五股灾之后，生产奥利奥饼干、骆驼香烟的雷诺兹-纳贝斯克股价大跌，CEO的F·罗斯·约翰逊判断公司价值被严重低估，启动了管理层收购。

但“肥肉”也引来了门外的野蛮人，KKR半路杀出，以250亿美元价格（加上费用共330亿美元），击败现任管理层，被董事会投票选中，拿下了公司的控制权。

此时是1989年初，距离KKR成立不到13年。

虽然这笔收购的规模创下了世界纪录。但绝大部分资金其实来自贷款、过桥资金、债券等形式的融资，而抵押物是被收购的公司。KKR最初只准备了1500万美元，而最终的杠杆率则超过了90%。

这看似“空手套白狼”，但能让管理层出局，还是因为KKR给股东们开出的，是一个无法拒绝的好条件——相信这次买下大窑的也是。

当时就有人称主导这次并购的两位创始人亨利.克拉维斯与乔治.罗伯茨为并购之王（KKR来自三位创始人的姓氏，1987年另一位创始人杰罗姆·科尔伯格二世离开公司）。后来，这场并购被写成了畅销书《门口的野蛮人》，又拍成了电影——“野蛮人”也由此成为金融术语。

KKR入主雷诺兹-纳贝斯克后，原CEO约翰逊自然是出局。KKR高薪聘请了美国运通原总裁路易斯·郭士纳执掌局面：削减成本、出售资产、提升利润——这样的思路，在今天的KKR依旧。

负责大中华区的KKR合伙人孙铮在今年1月就表示过：“KKR经典的投资策略就是买来一个比较复杂、主营业务不突出、特点不鲜明的企业，帮助它梳理业务，非主营业务该关的关掉，该卖的卖掉，最终突出主营业务，成为卓越企业。”

这不是在做慈善，只是因为“卓越企业”在资本市场更值钱。

值得一提的是，郭士纳在1993年又跳槽到了IBM担任董事长兼CEO，很快启动了IBM一系列变革——包括大幅解雇员工，结束此前温情脉脉的“终身雇佣”制。

这种风格难免不是来自郭士纳“临危之际”接手雷诺兹-纳贝斯克的“野蛮人”经验。