谁是AI的“恒大”？

AI债务危机下篇：未来的五个风险事件

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AI影子信贷

上篇《AI盛世下的暗雷，藏着下一个“次级债”危机》揭示了AI基建的一个深层风险：2000年互联网泡沫主要靠股权融资，破裂是线性的股市危机；而当前AI基建靠债务驱动，一旦出问题将首先引爆债市，类似2008年次级债危机。

数据中心从拿地、举债建设、签订“照付不议”合同、抵押融资到发行ABS，玩法与房地产开发无异。但AI基建叠加了“半导体快速折旧”的风险，比纯房地产更危险。

目前五大云厂商资本开支增速已超过现金流增速，谷歌、亚马逊自由现金流已转负。只要增速放缓，二阶导下降，就会走上依靠再融资续命的阶段。

文章还提到了表外的“影子贷款”，把债务藏到表外，让负债水平看似安全，实际更加危险。本周就来了“新料”，英伟达与Apollo、BlackRock、Goldman Sachs、KKR等机构合作，通过金融平台撬动超过5000亿美元的第三方资本，用于AI计算基础设施建设。

英伟达宣布融资支持AI基础设施，本来应该是利好，结果股价下跌约3%，这个市场反应其实非常值得研究，市场是在思考前面说的那个问题：AI资本开支的“金融杠杆”是不是加得太高了？

尤其Apollo、Blackstone、KKR，是2025年出现重大危机事件的“私募信贷（private credit）”，它们放贷灵活，没有普通银行的条条框框，速度快，可以支持创新产业，但是透明度低，杠杆高，更没有银行必做的“压力测试”，谁也不知道中间埋了多少雷。