KOSPI失守5000点，"大户"国民年金未能有效发挥护盘锚作用

KOSPI上周六日盘中跌破5000点，"养老年金作用"再度被推上风口浪尖。去年初美国关税冲击使股市震荡时，韩国国民年金等养老年金大举买入国内股票，发挥了市场"安全阀"的作用。但在这轮下跌中，却无力接下外资的大规模抛售。有批评称，由于国民年金没能充分降低国内股票比重，在股市暴跌时买入余力反而受限。

据韩国交易所8日消息，6日在有价证券市场，外资净卖出2.69万亿韩元期间，包括国民年金在内的"养老年金等"仅净买入2870亿韩元。相当于外资净卖出额的10.7%，散户净买入额(5210亿韩元)的55%。

这与去年美国关税冲击使KOSPI跌破2500点时形成对比。养老年金等自2024年12月3日宣布紧急戒严次日起至去年4月，在有价证券市场净买入约8.35万亿韩元。相当于同期外资净卖出额的43.6%，是散户净买入额(1.881万亿韩元)的4.4倍。

在此背景下，金融当局决定自9日起，临时放宽对借钱买股投资者的强制平仓监管。目的是防止股价暴跌导致强制抛售量涌出、股价进一步下跌的恶性循环。但2020年、2022年也曾有同样的后续措施，却没有取得多大效果。有担忧称，这次反而可能助长"借债投资"，或扩大投资者损失。

养老年金在2020年3月新冠扩散导致股市暴跌时，也曾积极买入。当年1至2月两个月间在KOSPI市场不足3000亿韩元的净买入额，仅3月一个月就激增至约3万亿韩元。新冠冲击使股价暴跌时，养老年金大幅增加买入规模，发挥了股市支柱作用。

但在此次暴跌行情中，国民年金买入余力比过去减少的背景，是国内股票比重已升高。2024年底为11.5%、低于当时目标值(15.4%)的国内股票比重，去年底升至18.1%，今年1月底升至21.4%。此后因股价上涨导致评估额增加，5月底飙升至29.4%。

问题在于，股市上涨期本有机会降低国民年金的国内股票比重，但政策重心放在了抑制卖出量上。国民年金通常在国内股票比重超过战略资产配置(SAA)允许范围上限时，卖出股票调整比重(再平衡)。然而年金运用委员会今年1月临时推迟了再平衡，5月又把国内股票目标比重从14.9%提高到20.8%。同时还减少了每日最大调整量。目的虽是防止上涨行情中大规模抛盘涌出，但结果是在国内股票比重较高的状态下遭遇暴跌行情，追加买入余力受限。

实际上，KOSPI暴跌7.57%的上月15日，外资净卖出3.768万亿韩元期间，养老年金净买入额仅350亿韩元。韩国保健社会研究院荣誉研究委员尹锡明批评称，"如果在上涨期降低国内股票比重，既可缓解市场过热、兑现收益，又能在股价下跌时确保再次买入的余力"，"再平衡原则是防止判断随市场状况动摇的装置，却根据需要加以改变，连年金结构改革的黄金期都错过了"。

也有担忧称，金融当局放宽强制平仓监管，同样可能给股市带来负担。据金融监督院消息，自9日至明年1月31日，免除证券公司维持信用融资担保比率140%以上的义务。即便股价下跌使担保价值低于标准，证券公司仍可下调担保比率或推迟强制平仓。借钱买股的信用交易融资余额截至5日为28万亿韩元多，相当于2024年底的1.8倍。在这种情况下，股市暴跌，因此出台措施以减少大规模强制平仓。

但过去同样的对策出过两次，都没有见效。2022年美国急剧加息导致股市暴跌，金融当局自当年7月起3个月免除担保比率监管。然而，主要10家证券公司信用融资·证券担保贷款相关的日均强制平仓金额，从放宽前6月的178.69亿韩元，到实施后9月的178.94亿韩元，水平相近。主要5家证券公司的担保不足账户也在同年9月从5336个激增至1.5779万个，约3倍。2020年3月新冠暴跌行情时也实施了同样措施，但当月强制平仓金额和账户数创下全年最高。

加图立大学经济学系教授梁俊锡表示，"危险的投资必须承担相应风险，若推迟强制平仓并降低担保比率，反而可能助长借债投资"。业界也不乐见。

一位证券公司人士表示，"股价进一步下跌时产生的风险，最终要由证券公司承担"，"若下跌趋势持续，之后可能以更低价格被强制平仓，投资者损失反而会更大"。