腾讯在AI基础设施上的大规模押注正在浮出水面。
据汇丰最新研究报告，腾讯首席战略官James Mitchell在投资者路演电话会议上披露，公司二季度预付逾500亿元人民币用于锁定现有及下一代内存芯片，同时透露Harness货币化潜力凸显，付费用户的推理毛利率已与MaaS业务持平，付费用户的Token消耗速度更是免费用户的两倍以上。
上述表态来自汇丰于2026年9月3日举办的NDR路演电话会议。汇丰在随后发布的研报中维持对腾讯的买入评级，目标价655港元不变，较当前股价442.80港元隐含约47.9%的上行空间。
汇丰指出，二季度资本开支或已成为新的常态运行水平，但仍存在上下波动空间。管理层表示，资本密集度的跃升已在二季度完成，预付款项或延续至三季度，四季度起趋于正常化。
芯片预付款规模罕见，管理层定性为"五年一遇"
据汇丰研报，腾讯二季度逾500亿元人民币的预付款项，主要用于以具吸引力的价格锁定当前及下一代内存芯片。管理层将此次采购定性为部分一次性支出，或每五年发生一次，旨在解决内存芯片的供应瓶颈。
在资本开支节奏上，管理层表示二季度的支出水平可视为新的常态基准，但强调仍存在上下浮动空间。公司将在今年余下时间及2027年持续采购芯片，但资本密集度的主要跃升已在二季度完成。汇丰预计腾讯2026年全年资本开支约为2124亿元人民币，较2025年的1127亿元大幅增加。
在AI新产品费用方面，管理层指出二季度的主要驱动因素已从一季度的元宝营销费用，转向混元大模型（HY）及WorkBuddy、CodeBuddy等Harness产品的运营支出。相比之下，小微（Xiaowei）的运行成本将显著低于HY或WorkBuddy，原因在于其采用轻量级模型WeLM，计算成本需求较低。
Harness货币化潜力凸显，付费用户毛利率追平MaaS
在AI变现路径的优先级排序上，管理层坦承MaaS当前回报率最高——受GPU短缺及大规模训练需求拉动，MaaS毛利率目前约达40%。然而腾讯选择将长期资源优先投入Harness产品及混元模型训练，而非短期收益更确定的MaaS。
管理层给出的逻辑是：随着市场需求从训练转向推理，以及模型厂商逐步建立自有算力设施、降低对云服务商分发渠道的依赖，MaaS毛利率未来面临压力。相比之下，Harness的收入增长和毛利率具备上行空间，驱动因素包括推理需求增加、用户粘性提升（任务历史记忆功能改善）以及免费用户向付费用户的持续转化。
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